2021年四季度以來(lái)行業(yè)政策加速探底，中央層面釋放“滿足合理住房需求”的維穩(wěn)信號(hào)，2022年初以來(lái)地方因城施策不斷加碼，公積金、商業(yè)首付比例下調(diào)、四限放松(限購(gòu)限貸限價(jià)限售)、購(gòu)房補(bǔ)貼、人才政策升級(jí)擴(kuò)維，疊加充裕的按揭流動(dòng)性。但市場(chǎng)依然反饋信心不足，銷(xiāo)售預(yù)期依然整體悲觀。天風(fēng)研究所房地產(chǎn)韓笑團(tuán)隊(duì)將通過(guò)不同指標(biāo)，回答政策寬松之下，銷(xiāo)售基本面是否出現(xiàn)鈍化反應(yīng)的問(wèn)題。

(1)新房銷(xiāo)售：如何理解口徑差異？

(2)二手房：成交在同步回暖嗎？

(3)價(jià)格：量?jī)r(jià)表現(xiàn)是否一致？

(4)信心預(yù)期有無(wú)回升？

1、新房銷(xiāo)售：如何理解口徑差異？

1.1. 統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)：以?xún)r(jià)換量之下，年初以來(lái)新房銷(xiāo)售表現(xiàn)不俗

統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，2022年1-2月，全國(guó)商品房成交面積1.57億平，同比-9.6%，降幅較2021Q4收窄7.2pct；銷(xiāo)售金額同比-19.3%，較2021Q4擴(kuò)大0.62pct，1-2月全國(guó)新房銷(xiāo)售無(wú)懼高基數(shù)壓力，延續(xù)了2021年10月以來(lái)的漸進(jìn)改善趨勢(shì)，顯著好于市場(chǎng)預(yù)期水平。

1.2. 城市高頻：達(dá)到2019年同期水平，高基數(shù)下累計(jì)降幅超30%

高頻數(shù)據(jù)顯示，2022年1-2月64城新房成交面積為3599萬(wàn)平，相當(dāng)于2019年、2020年同期成交量的100.3%、150.0%；高基數(shù)下，1-2月新房成交累計(jì)同比-30.22%，終結(jié)了2021年四季度的改善趨勢(shì)。

1.3. 百?gòu)?qiáng)：1-2月銷(xiāo)售面積降幅超四成

2022年1-2月，百?gòu)?qiáng)房企(公司可比口徑)銷(xiāo)售金額、銷(xiāo)售面積累計(jì)同比增速分別為-42.9%、-42.0%，銷(xiāo)售金額降幅連續(xù)5月出現(xiàn)擴(kuò)大，單月銷(xiāo)售金額連續(xù)8個(gè)月同比負(fù)增長(zhǎng)，連續(xù)4個(gè)月同比降幅在35%以上，且2021年四季度以來(lái)并未出現(xiàn)明顯改善趨勢(shì)，2022年以來(lái)增速保持低位震蕩。

1.4. 如何理解不同口徑的趨勢(shì)差異？

從銷(xiāo)售增速的趨勢(shì)表現(xiàn)來(lái)看，同比增速趨勢(shì)：統(tǒng)計(jì)局口徑>高頻口徑>百?gòu)?qiáng)口徑。統(tǒng)計(jì)局口徑延續(xù)了2021Q4以來(lái)的改善趨勢(shì)，高頻數(shù)據(jù)經(jīng)歷2021Q4的階段改善之后重新轉(zhuǎn)頭向下，而百?gòu)?qiáng)銷(xiāo)售自2021Q4以來(lái)保持低位震蕩。可以看出，2021Q4重點(diǎn)城市高頻銷(xiāo)售和統(tǒng)計(jì)局全國(guó)銷(xiāo)售均出現(xiàn)了增速的階段性改善，2022年1-2月增速趨勢(shì)出現(xiàn)背離，或表明銷(xiāo)售預(yù)期的改善已經(jīng)完成了一輪由重點(diǎn)城市向三四線城市的傳導(dǎo)，且在地方因城施策的托底之下，全國(guó)銷(xiāo)售保持了一定的增速韌性。而22年初以來(lái)重點(diǎn)城市高頻數(shù)據(jù)增速重新轉(zhuǎn)頭向下或意味著當(dāng)前銷(xiāo)售依然為脈沖性行情，而非趨勢(shì)性改善。銷(xiāo)售基本面對(duì)政策是有反應(yīng)的，并未出現(xiàn)明顯的鈍化。只是考慮到因城施策力度有限，銷(xiāo)售改善的持續(xù)性依然存疑。

綜合歷史表現(xiàn)來(lái)看，銷(xiāo)售增速的波動(dòng)幅度：百?gòu)?qiáng)口徑>高頻口徑>統(tǒng)計(jì)局口徑。我們認(rèn)為導(dǎo)致口徑差異較大的原因在于：1、統(tǒng)計(jì)局口徑最為全面(64城相當(dāng)于我國(guó)全部地級(jí)市/直轄市/其他相似等級(jí)城市數(shù)量的18.99%，其成交面積占同期統(tǒng)計(jì)局公布數(shù)據(jù)的22.9%)，且三四線城市對(duì)政策和流動(dòng)性敏感度偏低，相比一二線城市存在一定的滯后性，因此可能會(huì)導(dǎo)致增速相對(duì)穩(wěn)定；2、統(tǒng)計(jì)局商品房銷(xiāo)售口徑納入更多的商業(yè)地產(chǎn)主體，1-2月非住宅地產(chǎn)銷(xiāo)售增速的大幅改善推動(dòng)整體增速超預(yù)期；3、部分地區(qū)統(tǒng)計(jì)局口徑的商品房銷(xiāo)售統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)要求與房管局銷(xiāo)售管理系統(tǒng)保持一致，因此可能會(huì)受網(wǎng)簽節(jié)奏的影響存在一定程度的平滑；4、重點(diǎn)城市受市場(chǎng)供給節(jié)奏和政策預(yù)期影響波動(dòng)較大；5、第三方百?gòu)?qiáng)數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)口徑不一(簽約或認(rèn)購(gòu))，且全口徑數(shù)據(jù)存在重復(fù)計(jì)算，導(dǎo)致同漲同跌；6、百?gòu)?qiáng)數(shù)據(jù)可能受外部因素干擾，部分房企尤其是非上市房企可能存在數(shù)據(jù)虛報(bào)的情形。

2、二手房：成交在同步回暖嗎？

高頻數(shù)據(jù)顯示，2022年1-2月17城二手房成交面積為874萬(wàn)平，相當(dāng)于2019年、2020年同期成交量的91.1%、133.5%，相比2021年同期-34.61%，高基數(shù)壓力下同樣呈現(xiàn)增速回落態(tài)勢(shì)，2022年3月前兩周同比增速重新出現(xiàn)上行。

2021年10月以來(lái)，重點(diǎn)城市二手房成交同比增速同樣出現(xiàn)邊際改善，雖然改善力度不及新房，但是整體趨勢(shì)同新房數(shù)據(jù)保持一致，同樣能夠證明需求側(cè)預(yù)期改善的真實(shí)性。其中一二線城市率先出現(xiàn)拐點(diǎn)，同比增速明顯優(yōu)于三四線城市，表明二手房市場(chǎng)的需求復(fù)蘇也存在一二線向三四線傳導(dǎo)的滯后性。

3、價(jià)格：量?jī)r(jià)表現(xiàn)是否一致？

1-2月全國(guó)商品房銷(xiāo)售均價(jià)同比-10.7%，全國(guó)商品住宅銷(xiāo)售均價(jià)同比-9.7%，均為2000年以來(lái)同期同比增速的最低點(diǎn)。反映出：房企繼續(xù)加大營(yíng)銷(xiāo)力度，以?xún)r(jià)換量加強(qiáng)銷(xiāo)售回款。統(tǒng)計(jì)局成交均價(jià)受成交結(jié)構(gòu)影響較大，并不能反映當(dāng)前市場(chǎng)的真實(shí)價(jià)格預(yù)期。

百城住宅價(jià)格指數(shù)方面，2月百城住宅價(jià)格指數(shù)環(huán)比轉(zhuǎn)正(由21年11月的-0.04%穩(wěn)步提升至22年2月的+0.03%)。分能級(jí)來(lái)看，一線城市住宅價(jià)格指數(shù)環(huán)比提升最為顯著，環(huán)比上漲0.14%；二線價(jià)格敏感性強(qiáng)，環(huán)比仍在正負(fù)交替波動(dòng)；三線價(jià)格環(huán)比仍在下降，降幅由1月的0.08%收窄至0.05%。

70城住宅價(jià)格指數(shù)方面，2月新建商品住宅及二手房住宅價(jià)格整體環(huán)比降幅均縮窄，總體呈現(xiàn)止跌企穩(wěn)態(tài)勢(shì)。分能級(jí)來(lái)看城市分化加劇，一線1月以來(lái)新房、二手房住宅價(jià)格環(huán)比大幅提升，二線、三線環(huán)比仍未轉(zhuǎn)正，但較12月降幅收窄。

無(wú)論是從房?jī)r(jià)上漲城市數(shù)量、還是房?jī)r(jià)環(huán)比漲幅，重點(diǎn)城市新房、二手房?jī)r(jià)自2021Q4以來(lái)同樣呈現(xiàn)邊際改善趨勢(shì)，整體表現(xiàn)同成交量保持一致。

4、信心預(yù)期有無(wú)回升？

安居客及中原地產(chǎn)調(diào)研數(shù)據(jù)顯示，21年11月以來(lái)房地產(chǎn)市場(chǎng)買(mǎi)賣(mài)雙方信心回升顯著。我們認(rèn)為，盡管在買(mǎi)賣(mài)行為上市場(chǎng)仍有觀望情緒，但信心回暖仍然預(yù)示市場(chǎng)預(yù)期的逐漸改善，同成交量?jī)r(jià)數(shù)據(jù)保持一致。

其中：1. 經(jīng)紀(jì)人方面，安居客數(shù)據(jù)顯示，二手房經(jīng)紀(jì)人信心指數(shù)于2021年11月達(dá)到低點(diǎn)83.6，并在此后逐漸回暖，于2022年2月達(dá)到105.0(相當(dāng)于2021年6月水平)。中原二手房經(jīng)理指數(shù)走勢(shì)與經(jīng)紀(jì)人信心指數(shù)走勢(shì)相似。廣州、上海、深圳三地中原二手房經(jīng)理指數(shù)分別由2021年下半年的最低點(diǎn)逐月攀升至2022年2月的57.87%、52.26%、46.16%。2. 購(gòu)房者方面，安居客數(shù)據(jù)顯示，自2021年10月以來(lái)，購(gòu)房者信心指數(shù)持續(xù)回暖，2022年2月達(dá)108.9，環(huán)比提升2.45%。

【投資建議】

把握政策結(jié)構(gòu)性寬松的 beta 與收并購(gòu)的 alpha

未來(lái)行業(yè)beta取決于行業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整、產(chǎn)能出清節(jié)奏和政策托底力度；alpha在于收并購(gòu)對(duì)重點(diǎn)房企資產(chǎn)負(fù)債表和利潤(rùn)率的修復(fù)、逆周期加杠桿的精準(zhǔn)度、圍繞住房場(chǎng)景價(jià)值的長(zhǎng)期挖掘。持續(xù)推薦：1)優(yōu)質(zhì)龍頭：金地集團(tuán)、保利發(fā)展、萬(wàn)科A、龍湖集團(tuán)、招商蛇口；2)優(yōu)質(zhì)成長(zhǎng)：金科股份、新城控股、中南建設(shè)、旭輝控股集團(tuán)；3)優(yōu)質(zhì)物管：碧桂園服務(wù)、招商積余、保利物業(yè)、旭輝永升服務(wù)。

（文章來(lái)源：天風(fēng)證券）

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