TJX公司（TJX）是一家低價(jià)零售巨頭，嚴(yán)重依賴(lài)店內(nèi)購(gòu)物者。我對(duì)該公司的庫(kù)存管理、全球買(mǎi)家網(wǎng)絡(luò)和財(cái)報(bào)的印象深刻，更不用說(shuō)其零售購(gòu)物體驗(yàn)的質(zhì)量和價(jià)值了。

隨后，疫情推動(dòng)電子商務(wù)加速發(fā)展，這為T(mén)JX公司帶來(lái)了機(jī)遇。

但如果TJX所有品牌的電子商務(wù)都不大幅增加，它曾經(jīng)決定性的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)能否持續(xù)下去？

公司介紹

TJX是一只派息型大盤(pán)股，屬于非必需消費(fèi)品板塊的服裝和特殊零售行業(yè)。

TJX公司及其子公司是一家低價(jià)服裝和家居時(shí)尚零售商，其成立于1956年，總部位于馬薩諸塞州弗雷明漢。它通過(guò)四個(gè)部分運(yùn)作：Marmaxx、HomeGoods、TJX Canada和TJX International。

據(jù)Seeking Alpha的資料顯示，截至2021年3月30日，該公司在美國(guó)經(jīng)營(yíng)1271家T.J. Maxx、1131家Marshalls、821家HomeGoods、48家Sierra、34家Homesense門(mén)店，以及tjmaxx.com、marshalls.com、sierra.com；在加拿大經(jīng)營(yíng)280家Winners、143家HomeSense和102家Marshalls商店等。

下圖顯示了TJX在過(guò)去十年中相對(duì)于可選消費(fèi)ETF-SPDR（XLY）和標(biāo)普500 ETF-SPDR（SPY）整體市場(chǎng)的表現(xiàn)。TJX的表現(xiàn)遜于XLY，但總回報(bào)優(yōu)于大盤(pán)。在疫情之前，該股的表現(xiàn)也優(yōu)于整個(gè)行業(yè)。

來(lái)源：YCharts

股東收益率

我計(jì)算了總股東收益、自由現(xiàn)金流和股息的平均值，以衡量股票與10年期國(guó)債基準(zhǔn)收益率的對(duì)比情況。

TJX的一年期每股收益為2.19美元，收益率為3.01%?；诿抗?.12美元的自由現(xiàn)金流，TJX的FCFY為1.54%。TJX的跟蹤股息收益率為1.43%，由43.88%的合理派息率支撐。因此，TJX派發(fā)的是一筆安全的、有充分保障的股息，盡管數(shù)額不大。

如果一名投資者10年前買(mǎi)入TJX并持有，從每股約17.00美元的拆分和股息調(diào)整成本基礎(chǔ)上，其成本收益率為6.12%。這意味著，長(zhǎng)期投資或許是獲得安全、高收益股息的一種方式。

相對(duì)于10年期國(guó)債的平均收益率

接下來(lái)，我取三個(gè)股東收益率的平均值，來(lái)衡量這只股票與10年期國(guó)債基準(zhǔn)收益率的對(duì)比。TJX的平均股東收益率為1.99%，而10年期為1.77%。

可以說(shuō)，股票被認(rèn)為比美國(guó)債券風(fēng)險(xiǎn)更高。然而，如果股票回報(bào)不是政府基準(zhǔn)收益率的幾倍，那么投資者應(yīng)該持有債券而不是股票。盡管如此，TJX的收益和平均收益率正在超過(guò)10年期國(guó)債基準(zhǔn)收益率。

請(qǐng)記住，收益和自由現(xiàn)金流收益率是估值倍數(shù)的倒數(shù)，任何一個(gè)收益率都表明TJX被高估了。

來(lái)源：YCharts

管理回報(bào)

現(xiàn)在，讓我們探索TJX公司的基本面，揭示其高級(jí)管理層的業(yè)績(jī)優(yōu)勢(shì)。

在分析業(yè)務(wù)時(shí)，我傾向于既定的增長(zhǎng)，而不是高管承諾和賣(mài)方分析師預(yù)測(cè)。

TJX的三年期CAGR為23.17%，盡管增長(zhǎng)在疫情初期受到了顯著打擊，而隨后出現(xiàn)反彈，但現(xiàn)在又開(kāi)始下降。該公司對(duì)店內(nèi)購(gòu)物者的依賴(lài)使其容易受到疫情等黑天鵝事件的影響。電子商務(wù)增長(zhǎng)的需求可能會(huì)掩蓋長(zhǎng)期以來(lái)的爭(zhēng)論，即主要的TJX購(gòu)物者是當(dāng)?shù)氐膫鹘y(tǒng)消費(fèi)者。世界性的歷史事件往往會(huì)改變?nèi)藗兊目捶ā?/p>

TJX過(guò)去三年的稅前凈利潤(rùn)率相對(duì)穩(wěn)定，為5.85%，與專(zhuān)業(yè)零售業(yè)5.06%的利潤(rùn)率水平和非必需消費(fèi)品行業(yè)6.40%的利潤(rùn)率水平一致。

股本回報(bào)率（ROE）揭示了公司從股東的股票投資中獲得了多少利潤(rùn)。我發(fā)現(xiàn)股東友好型管理的目標(biāo)是15%或更高的凈資產(chǎn)收益率，而TJX的三年追蹤凈資產(chǎn)收益率為43.90%。

投資資本回報(bào)率或ROIC衡量一家公司如何利用其營(yíng)運(yùn)資本來(lái)產(chǎn)生回報(bào)。我的目標(biāo)是ROIC高于12%，TJX的三年投資回報(bào)率為24.38%。這種表現(xiàn)表明，高級(jí)經(jīng)理是有效的資本配置者，因?yàn)樵谝咔槠陂g，整個(gè)市場(chǎng)的回報(bào)受到了挑戰(zhàn)，這進(jìn)一步突出了TJX的ROIC閾值幾乎翻了一番。

ROIC需要超過(guò)加權(quán)平均資本成本或WACC一個(gè)適當(dāng)?shù)姆?，以證明管理層有能力超過(guò)其資本成本。TJX的加權(quán)平均資本成本為7.16%（來(lái)源：GuruFocus）。ROIC和WACC之間的利差，加上兩位數(shù)的頂線增長(zhǎng)，行業(yè)一致的盈利能力，以及令人印象深刻的股本回報(bào)率，是對(duì)弗雷明漢富有成效的高級(jí)管理團(tuán)隊(duì)的考驗(yàn)。

來(lái)源：YCharts

下行風(fēng)險(xiǎn)

在評(píng)估一家公司及其普通股的下行風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，我關(guān)注五個(gè)指標(biāo)，根據(jù)我作為個(gè)人投資者和市場(chǎng)觀察者的經(jīng)驗(yàn)，這些指標(biāo)通?？梢灶A(yù)測(cè)投資的潛在風(fēng)險(xiǎn)或回報(bào)。

我將下行風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)評(píng)級(jí)定為高于平均水平、平均水平、低于平均水平或低水平，偏向于低于平均水平和低風(fēng)險(xiǎn)水平。

我瞄準(zhǔn)那些在產(chǎn)品或服務(wù)上擁有明顯競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的公司。投資者或分析師可以簡(jiǎn)化一個(gè)企業(yè)的價(jià)值主張，分配一個(gè)寬的、窄的或沒(méi)有的護(hù)城河。

例如，晨星公司給TJX公司一個(gè)狹窄的護(hù)城河評(píng)級(jí)。

分析師Zain Akbari表示：“我們根據(jù)TJX的無(wú)形資產(chǎn)（包括專(zhuān)有庫(kù)存管理系統(tǒng)和強(qiáng)大的供應(yīng)商關(guān)系）和成本優(yōu)勢(shì)，給予其狹窄的護(hù)城河評(píng)級(jí)。該公司長(zhǎng)期以來(lái)的財(cái)務(wù)表現(xiàn)與我們的評(píng)估一致，在過(guò)去十年中，調(diào)整后的投資資本回報(bào)率平均為20%，遠(yuǎn)高于我們估計(jì)的9%的加權(quán)平均資本成本。

此外，該公司在疫情之前連續(xù)24年的可比商店銷(xiāo)售正增長(zhǎng)（在其40多年的歷史中，除了2021財(cái)年之外，只有一年出現(xiàn)下降）與各種經(jīng)濟(jì)和競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境重疊，包括金融危機(jī)和隨后的衰退，使我們對(duì)其商業(yè)模式在各種商業(yè)周期情景下對(duì)客戶(hù)的吸引力充滿信心。

我們相信，盡管當(dāng)前的危機(jī)，TJX的競(jìng)爭(zhēng)地位的基礎(chǔ)仍然存在。我們預(yù)計(jì)，隨著疫情局勢(shì)的緩解，經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)將會(huì)回升，我們對(duì)投資資本調(diào)整后回報(bào)率的10年平均預(yù)期為35%左右。”

作為傳奇價(jià)值投資者本杰明·格拉哈姆的最?lèi)?ài)，長(zhǎng)期債務(wù)覆蓋率顯示了資產(chǎn)負(fù)債表的流動(dòng)性或一家公司在危機(jī)中償還債務(wù)的能力。一般來(lái)說(shuō)，流動(dòng)資產(chǎn)對(duì)長(zhǎng)期債務(wù)的1.5倍是理想的。

正如其2021年10月的財(cái)務(wù)報(bào)表所反映的那樣，TJX的長(zhǎng)期債務(wù)覆蓋率為4.35倍，是滿足其長(zhǎng)期杠桿需求所需的充足流動(dòng)性的四倍。在對(duì)其杠桿能力的進(jìn)一步測(cè)試中，該公司的長(zhǎng)期負(fù)債率為174.02%，低于我設(shè)定的200%的門(mén)檻。換句話說(shuō)，只有當(dāng)一家公司的債務(wù)超過(guò)其股本的兩倍時(shí)，投資者才應(yīng)該感到擔(dān)憂。

流動(dòng)負(fù)債覆蓋率或流動(dòng)比率衡量資產(chǎn)負(fù)債表的短期流動(dòng)性。我的目標(biāo)高于1.00，TJX的短期債務(wù)覆蓋率為1.29，提供了足夠的流動(dòng)資產(chǎn)來(lái)支付流動(dòng)負(fù)債，如應(yīng)付賬款、短期借款和所得稅。

TJX的60個(gè)月追蹤beta為0.96。然而，在過(guò)去的24個(gè)月里，它的貝塔系數(shù)更不穩(wěn)定，為1.47，可能反映了疫情對(duì)股票的影響。

TJX流通股的空頭利息百分比為0.75%，遠(yuǎn)低于我設(shè)定的10%的門(mén)檻?？纯照咚坪鯇JX視為機(jī)構(gòu)和散戶(hù)投資組合中的核心周期性持股，其上漲空間可能大于下跌空間。

盡管目前的股票價(jià)格和電子商務(wù)概況，TJX是一個(gè)根本上優(yōu)越的公司，由良好的風(fēng)險(xiǎn)狀況支持。

結(jié)語(yǔ)

TJX從疫情走出來(lái)，意識(shí)到電子商務(wù)必須是未來(lái)增長(zhǎng)的核心戰(zhàn)略，盡管落后，但還是向更具競(jìng)爭(zhēng)力的混合模式發(fā)展。

相反，該公司是對(duì)的，購(gòu)物者帶著獨(dú)特定位為旗艦混合品牌的家居用品蜂擁回到它的店面。

然而，不可避免的宏觀事件對(duì)目光短淺的交易者來(lái)說(shuō)比目光遠(yuǎn)大的投資者更重要。

然而，盡管疫情的家居用品向混合模式轉(zhuǎn)型，我還是對(duì)該公司的主導(dǎo)店面戰(zhàn)略產(chǎn)生了新的懷疑。不過(guò)忠誠(chéng)的TJX購(gòu)物者可能會(huì)讓我對(duì)電子商務(wù)的懷疑無(wú)效，并愉快地改變其商店的長(zhǎng)隊(duì)，而TJX高度稱(chēng)職的管理層可能會(huì)在一兩年內(nèi)讓我收回自己的話。

本文來(lái)自微信公眾號(hào) “美股研究社”（ID：meigushe），作者：美股研究社，36氪經(jīng)授權(quán)發(fā)布。

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