這又是一個因行業(yè)供給側改革，而利好龍頭企業(yè)的資本故事。

作為“基礎工業(yè)的基礎，能源工業(yè)的能源”，民爆在采礦、基建等領域的地位無可替代。盡管在“十三五”期間，民爆企業(yè)已經(jīng)銳減一半以上，行業(yè)集中度有所提升，但這一行業(yè)仍面臨著低端產(chǎn)能過剩、產(chǎn)品結構不合理等諸多痛點。

根據(jù)工信部制定的“十四五”規(guī)劃，民爆行業(yè)要進一步“強身瘦體”，相關企業(yè)要減少到50家以內，行業(yè)前十名生產(chǎn)總額占比不低于60%。

經(jīng)過一輪洗牌重組，民爆行業(yè)已經(jīng)從”的時代，新一輪整合大幕已然開啟。

競爭者越來越少，而行業(yè)本身就具有極高的進入門檻，伴隨著行業(yè)規(guī)模持續(xù)擴容，未來一定是更少的企業(yè)搶占更大的市場份額。

行業(yè)洗牌期，正是誕生民爆巨頭的時刻。

1諸多痛點

產(chǎn)能過剩一直是民爆行業(yè)揮之不去的痛，也是抑制行業(yè)高質量發(fā)展的“罪魁禍首”。

民爆行業(yè)主要包括炸藥和起爆器材兩大類，產(chǎn)品涉及工業(yè)炸藥、工業(yè)雷管、工業(yè)導爆索等，產(chǎn)品用于煤炭、金屬、非金屬等礦山開采，以及公路、鐵路、水利等基礎設施。

其中， 工業(yè)炸藥占主導地位，瓜分了民爆市場的八成份額，工業(yè)雷管占比16%，工業(yè)導爆索和其他占比4%。

▲ 數(shù)據(jù)來源：智研咨詢，興業(yè)證券

一直以來，民爆行業(yè)的產(chǎn)能利用率處于較低狀態(tài)，工業(yè)炸藥產(chǎn)能利用率為79%，工業(yè)雷管僅有29%。

嚴重的產(chǎn)能過剩問題，導致企業(yè)間惡性競爭，造成行業(yè)虧損面擴大，呈現(xiàn)出“小散亂”的局面，加重了行業(yè)困局。

更值得注意的一個現(xiàn)象是， 民爆行業(yè)的產(chǎn)能過剩集中在中低端產(chǎn)品，高端產(chǎn)品卻供應不足，產(chǎn)品結構亟待調整。

優(yōu)勝劣汰，行業(yè)重組已是必然選項。工信部已出臺文件，要求全面推廣工業(yè)數(shù)碼電子雷管，除特殊用途外，2022年6月底前停止生產(chǎn)、8月底前停止銷售普通工業(yè)雷管。此外， 現(xiàn)場混裝炸藥產(chǎn)能占比要由30%進一步提高到35%。

與此同時，民爆雖為制造業(yè)，卻是危險系數(shù)極高的行業(yè)，“小而亂”的局面不利于行業(yè)統(tǒng)籌管理，而且由于盈利困難，小微企業(yè)捉襟見肘，難以進行技術升級，安全隱患日益加重。

由于行業(yè)生產(chǎn)的特殊性， 民爆行業(yè)的無人化和智能化是必然的趨勢。數(shù)據(jù)顯示，經(jīng)過“十三五”時期的努力，目前超過97%的工業(yè)炸藥生產(chǎn)線引入了連續(xù)化、自動化生產(chǎn)技術，85%以上的工業(yè)雷管生產(chǎn)線采用了自動填裝、人機隔離工藝。

智能化水平更進一步，而只有盈利強、規(guī)模大的企業(yè)才有資本進行數(shù)字化升級改造，也更能發(fā)揮機器化生產(chǎn)的優(yōu)勢。

民爆行業(yè)的重組整合迫在眉睫，淘汰落后產(chǎn)能更是刻不容緩。

2大整合

幾組數(shù)據(jù)反映了民爆行業(yè)殘酷的窘境。

335.88億元 （2020年行業(yè)總規(guī)模） 的“擂臺”上，曾涌進了400多位玩家； 擁有決賽圈實力 （一級資質企業(yè)） 的占比不到9%；八成以上實力弱小，80%為中小民營企業(yè)，生產(chǎn)規(guī)模小、裝備及技術能力低。

▲ 2014-2020年我國民爆行業(yè)生產(chǎn)總值情況 （數(shù)據(jù)來源：觀研天下）

一邊是過度競爭，參與者過多；而另一邊，民爆行業(yè)可以說是一門“看天吃飯”的生意。

民爆對采礦和基建的依賴性很強，這兩個行業(yè)的景氣程度與宏觀經(jīng)濟密切相關，所以 經(jīng)濟周期波動，以及礦業(yè)、基建的景氣度對民爆行業(yè)影響巨大。

2014年行業(yè)生產(chǎn)總值為330億元，隨后隨著經(jīng)濟周期開始下滑，直到2020年才超過2014年的水平。

2019年民爆企業(yè)生產(chǎn)總值為332.49億元，同比增幅為9.95%；2020年為335.88億元，同比增速已下滑至1.02%。

我國對高端民爆產(chǎn)品的需求持續(xù)旺盛，軌道交通、水電等行業(yè)又不斷催生新的需求，與此同時，民爆和機器人產(chǎn)業(yè)的融合前景廣闊。

今年上半年，受益于疫情后經(jīng)濟逆周期調節(jié)，民爆行業(yè)實現(xiàn)利潤總額30.72億元，同比增長35.51%。工業(yè)炸藥產(chǎn)、銷量分別為205.94萬噸和204.36萬噸，同比分別增長4.95%和4.76%，呈現(xiàn)穩(wěn)中有增的態(tài)勢。

行業(yè)格局來看，2019年民爆行業(yè)CR20為65.45%，CR8為39.78%；2010年集中度有提升的趨勢，TOP6占比達到了33%。

▲ 數(shù)據(jù)來源：興業(yè)證券

工信部的數(shù)據(jù)顯示，我國民爆企業(yè)數(shù)量已由“十三五”初期的140多家縮減至71家，5年減少一半，但企業(yè)數(shù)量仍然過多。工信部期望在“十四五”減少到50家以內，前十名企業(yè)生產(chǎn)總額占比不低于60%。

根據(jù)最新的排名來看，云南民爆、葛洲壩易普力、保利久聯(lián)、雅化集團、江南化工、隆燁化工、宏大爆破、南嶺民爆等企業(yè)位居前列。

而由于民爆企業(yè)的炸藥限量管理，企業(yè)擴產(chǎn)很難，屬于高管制的“牌照生意”。 極高的入行門檻，導致企業(yè)只能通過收購獲得炸藥指標，擴大規(guī)模。

因此，在民爆行業(yè)的供給側改革中，玩家越來越少，市場蛋糕不斷增大。在這個高壁壘的好生意賽道，頭部企業(yè)的優(yōu)勢將進一步凸顯，催生出新的投資機遇。

3誰能“勝者為王”？

行業(yè)大整合的帷幕早已拉開，一臺臺大戲正不斷上演。

在這場并購重組浪潮中， 首先利好的便是擁有資質和規(guī)模優(yōu)勢的國企龍頭。

01

2021年11月 ，民爆航母橫空出世，南嶺民爆擬收購葛洲壩易普力100%股份，若兩者 成功合并，將坐上行業(yè)產(chǎn)能頭把交椅。

南嶺民爆為湖南省國有企業(yè)，本次重組完成后，公司控股 股東將變?yōu)楦鹬迚?，間接控股股東為中國能建 （601868.SH） ，成功進入央企序列。

對比來看，易普力實力遠勝于南嶺民爆，完全是“蛇吞象”式并購。易普力成名于三峽工程，完成了當時爆破規(guī)模和難度均為世界之最的“天下第一爆”。

規(guī)模上，易普力產(chǎn)能規(guī)模行業(yè)第四。擁有炸藥許可產(chǎn)能38.65萬噸、工業(yè)雷管1.06億發(fā)，其中現(xiàn)場混裝炸藥高達60%以上，居行業(yè)首位，遠高于工信部30%的要求。

技術上，易普力自主研發(fā)的高精度、高可靠性的EDF數(shù)碼電子雷管獲得行業(yè)科學技術進步一等獎，對行業(yè)起到較強的引領作用。

▲ 易普力營收及利潤情況 （數(shù)據(jù)來源：南嶺民爆收購預案）

盈利方面，易普力2018年、2019年、2020年和2021年上半年分別實現(xiàn)歸母凈利潤2.68億元、3.42億元、4.75億元和2.84億元。而南嶺民爆2021年前三季度歸母凈利潤僅3400萬元，2020年全年也才2000萬元。

合并后 南嶺民爆的炸藥許可產(chǎn)能將猛增至56萬噸，工業(yè)雷管達到2.84億發(fā)，尤其是其整體混裝炸藥產(chǎn)能占比將實現(xiàn)工信部30%的要求，直接化解公司面臨的產(chǎn)能核減風險。

資本市場是對預期的折現(xiàn)反映，注入行業(yè)優(yōu)質資產(chǎn)，南嶺民爆已經(jīng)成為兩市“民爆第一股”。不過此前其股價已基本反映了重組的預期，未來還要看合并的進展情況以及后期的業(yè)績釋放。

02

無 獨有 偶，去年12月20 日，廣東省環(huán)保集團旗下的宏大爆破 （002683.SZ） 發(fā)布公告籌劃購收購生力民爆100%股權 。

而在此前，宏大爆破已公告計劃收購母公司持有的廣東省民用爆破器材有限公司100%股權。目前，公司已經(jīng)完成廣東省內8家民爆企業(yè)中7家的整合工作?？梢姡?宏大爆破欲通過資本并購不斷夯實其民爆業(yè)務，并將成為廣東省統(tǒng)一的民爆資本平臺。

目前，宏大爆破擁有46.2萬噸的工業(yè)炸藥許可產(chǎn)能，位列全國第二。除了規(guī)模優(yōu)勢外，公司是我國第一家集礦山民爆為一體的上市公司，同時擁有軍工“三證”，涉足防務產(chǎn)品。

▲ 數(shù)據(jù)來源：Wind

由于民爆受經(jīng)濟周期影響較大，一些頭部企業(yè)通過多產(chǎn)業(yè)協(xié)同發(fā)展，以民爆為基石，實現(xiàn)跨越式增長，江南化工和雅化集團就是其中的代表。

03

江南化工的打法是民爆和新能源“雙核驅動”。

▲ 江南化工2021H1營收構成 （數(shù)據(jù)來源：同花順iFinD）

目前江南化工民爆業(yè)務收入占比接近八成，利潤占比接近七成，仍為公司的核心業(yè)務，但新能源也在穩(wěn)健增長，且毛利率遠高于民爆產(chǎn)品。

在新能源板塊，江南化工主要運營風電和光伏電站，累計裝機容量約96萬千瓦，其中90萬千瓦為風電，6萬千瓦為光伏。去年上半年，公司新能源收入4.83億，占比為20.46%；利潤達到2.75億元，毛利率為57.06%遠高于民爆的33.43%。

在民爆領 域，公司堅持生產(chǎn)和工程服務一體化，協(xié)同作戰(zhàn)效果明顯。 2021年上半年，其工程服務收入達到9.03億元，同比增長57.84%，這其中內部炸藥采購占比就達到了44.55%。

2020年8月，江南化工控制權易主，加入兵器工業(yè)集團后，將成為兵器工業(yè)集團旗下的民爆整合平臺。由于同業(yè)競爭的關系，兵器工業(yè)集團已承諾將相關民爆資產(chǎn)注入江南化工，實現(xiàn)民爆資產(chǎn)的整體上市。

目前，江南化工擁有工業(yè)炸藥許可產(chǎn)能36萬噸，產(chǎn)能利用率高達95.8%，生產(chǎn)效率位于行業(yè)前列。如果與兵器工業(yè)集團的民爆業(yè)務成功重組，公司預計其工業(yè)炸藥許可產(chǎn)能將超過63萬噸。

此前，公司已完成收購兵工系旗下北方爆破科100%股權，北方礦業(yè)服務有限公司49%股權，廣西金建華民用爆破器材有限公司90%股權等民爆資產(chǎn)。

如果相關資產(chǎn)全部注入，江南化工屆時將反超南嶺民爆成為行業(yè)第一。目前兵器工業(yè)集團承諾的5年重組時間剛過去一年多，江南化工在民爆領域的崛起值得期待。

04

雅化集團則是構建了“民爆+鋰鹽”的雙主業(yè)格局， “民爆為盾，鋰鹽為矛”，在民爆業(yè)務的基礎上，雅化集團開始向鋰冶煉龍頭進發(fā)。

受益于新能源汽車的大爆發(fā) ，相較于其他民爆企業(yè)，雅化集團顯示出“成長股”的特性。特 別是， 公司于2020年打入特斯拉供應體系，并簽訂6.3億美元—8.8億美元的氫氧化鋰大單，有望持續(xù)釋放業(yè)績。

下游發(fā)力的同時，上游方面公司與銀河鋰業(yè)深度綁定，鎖定不低于12萬噸/年的鋰精礦。參股四川能投鋰業(yè)，控股澳大利亞Core資源勘探公司，鎖定優(yōu)質上游資源。

在氫氧化鋰領域，雅化集團已進入第一梯隊，公司產(chǎn)能3.3萬噸，僅次于贛鋒鋰業(yè)。2020年產(chǎn)量居全球第三，占比14%。

▲ 數(shù)據(jù)來源：興業(yè)證券

目前，雅化集團的鋰鹽業(yè)務成為資本市場主要看點，也是推動其股價的主要動力。2021 上半年，公司鋰業(yè)務成為第一大收入來源，營收8.36億元，占比接近4成，利潤2.39億元，占比34.87%。而要知道2020年上半年，其鋰產(chǎn)品收入僅2.34億，利潤不到3000萬，同比暴增了7.5倍。

雅化集團成功的這背，離不開民爆業(yè)務的基石作用。2020年，公司民爆生產(chǎn)總值位列行業(yè)第四，工業(yè)雷管年產(chǎn)量排在行業(yè)第二。公司工業(yè)炸藥許可產(chǎn)能22.8萬噸，工業(yè)雷管1.46億發(fā)，產(chǎn)能綜合利用率為85.87%。

由于鋰礦價格的周期波動，穩(wěn)健的民爆業(yè)務為公司提供穩(wěn)定現(xiàn)金流。2016-2020年其經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額維持在0.86億元以上， 尤其是2018年鋰價下跌時，民爆業(yè)務的穩(wěn)健保證現(xiàn)金流穩(wěn)定增長。

▲ 雅化集團經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額 （數(shù)據(jù)來源：同花順iFinD）

可以說，雅化集團兼具穩(wěn)定與成長性。今年以來，新能源汽車銷量和滲透率持續(xù)大超預期，作為押寶上游的雅化集團，值得期待。

民爆領域的兼并重組正轟轟烈烈的進行，淘汰的慘烈與“勝者為王”的喜悅相互交織。但只有具備規(guī)模、技術、牌照優(yōu)勢的企業(yè)，以及通過多產(chǎn)業(yè)協(xié)同，抵抗周期波動風險的企業(yè)，才能最終能在這場淘汰賽中存活下來。

隨著行業(yè)整合的不斷推進，未來將是更少的頭部企業(yè)，占領更多的市場蛋糕的格局，再加上極高的天然和行政壁壘，龍頭企業(yè)優(yōu)勢將更加明顯。

本文來自微信公眾號 “市值觀察”（ID：shizhiguancha），作者：市值觀察，36氪經(jīng)授權發(fā)布。

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